海航重整的“迷局”

萧曲

2021年新年伊始，陷入动荡的海航集团迎来破产重组。曾经，HNA的发展被视为一部融资和资本运作的历史，因此联合工作组正式落户HNA的那一刻也被视为中国金融史上的标志性事件。

然而，在过去的几个月里，尽管联合工作组一直在加快梳理HNA的各个业务板块，包括复星、JD.COM、吉祥航空空在内的公司都有兴趣投资重组HNA，但HNA的重组远比预期的复杂。8月初，海航集团发布公告，因重组方案草案制定相关的基础工作仍在进行中，重组方案草案中的相关内容尚未最终确定。海南高院裁定后，HNA控股、HNA 空科技有限公司等十家子公司将提交重整计划草案的截止日期延长至2021年11月10日。这也意味着海航集团的重组比预期延长了3个月。

启动百亿重组难

虽然业内将HNA今天的结局归结于疯狂的资本和多元化扩张，但事实上，多元化作为一种企业发展战略是中性的，没有绝对的好与坏。多元化战略也是一把“双刃剑”。剑本身不伤人，关键在于用剑的人。但事实证明，HNA之前并没有好好利用这把剑。

在过去的十年里，海航集团从事了广泛的业务，收购了许多企业，因此HNA重组涉及的金额和事件的复杂程度超出了业界此前的预期。与上市公司重组的通常用法相同，联合工作组拟定的HNA控股重组方案包括投资者权益调整方案，即上市公司股东权益调整方案。换句话说，HNA控股的股份被用来偿还债务，并引入重组投资者，以恢复企业的正常运营。

公开信息显示，在此次重组中，海航共有325家企业进入破产重整程序。由于HNA以航运空运输起家，HNA控股也成为海航集团核心的航运空运营平台，也是为数不多的优质资产。正因为如此，HNA控股因资金占用、违规担保等问题，已经发生了600多亿的债务，如果算上需要关注的资产，超过1000亿。此前，HNA控股发布公告称，拟在重组时向股东及关联方海航集团和HNA 空集团有限公司按同比例转让部分非救助普通债务及利息，预计转让债务金额不低于725亿元。

根据联合工作组公布的信息，百亿资产重组主要集中在四个方面。首先，最基本的是让HNA法人的主体资格继续存在；第二点，也是最重要的一点，是将HNA的债务降至合理水平。围绕这一方面，联合工作组于今年6月4日召开了海航集团等321家公司实质性并购重组的第一次债权人会议。目前，虽然联合工作组已经明确了“股东及关联方占用非经营性资金、未披露担保要负责、资产对公司造成的损失要关注”的基本方案，但最终能否顺利实施还有待观察。第三，要引入有实力的重组投资者。毕竟，对于HNA来说，债务化解只是解决当前生存问题的一个办法，能否引进合适的、有实力的投资人才才是彻底解决海航集团未来发展的关键。

谁将成为战略投资者？

破产重整以来，联合工作组的一举一动都是媒体关注的焦点，尤其是在近期多家媒体报道吉祥航空空、复星集团、JD.COM、平安有意参与HNA的重整之后。

作为联合工作组的重要工作，海航集团于2021年3月在官网发布公告，分别面向机场、航空空板块和供销市场招募战略投资者。公告显示，航空公司空主营业务的战略投资者可以是一个联合体，可以由两个或两个以上的战略投资者组成。要求联合体指定牵头人，牵头人必须是实质性运营企业，联合体中必须有一家战略投资者符合上述资质。同时，意向战略投资者应及时与管理人签订《保密协议》，并向管理人账户缴纳5亿元保证金，方可参与下一阶段的招募工作。目前，这四家公司虽然还没有明确回应是否会参与HNA的重组，但或多或少已经开始筹划。

其中，复兴集团将通过其豫园股份参与HNA的重组。5月19日，豫园股份发布公告称，公司将与豫园股份关联方及航空空产业战略投资者共同出资400亿元设立合伙企业，并利用该企业投资航空空实体产业。其中，豫园股份出资不超过100亿元。虽然复星集团和豫园股份均未正面回应，但海南自贸区、HNA 空等在成立余杭工业的公告中得到强调。同时公告中提到，豫园股份总裁办已同意就参与HNA 空实体企业项目的计划投资支付5亿元保证金，符合HNA此前要求战略投资者应支付5亿元保证金的要求。

类似复星的操作还有吉祥航空空。4月底，吉祥航空空发布了《关于共同投资设立合伙企业暨关联交易的公告》。公告提到，吉祥航空空拟与母公司均瑶集团旗下投资公司均瑶航空投资及战略合作投资者共同投资合伙企业，投资航空空实体企业。公告显示，合伙企业名称暂定为上海道济航空空科技合伙企业(简称“道济航空”)，道济航空全体合伙人出资总额不超过300亿元，其中，吉祥航空空作为有限合伙人出资50亿元，均瑶航空投资及战略合作投资人出资不超过249.5亿元，其余

虽然目前HNA控股资不抵债，但自有品牌和杭空品牌的基础优势依然存在。特别是2021年上半年，由于国内疫情稳定，HNA的损失情况得到了明显改善。公司2021年一季报显示，公司总资产增至2241.14亿，损益收窄至-26.00亿，其中航运业务贡献了96.41%的利润。五一假期，公司航班量达到2019年同期的110%。清明假期后单日运输收入创2021年以来新高，国内航班单位收入也超过疫情前水平。在这样的背景下，不难理解海航集团能够吸引众多战略投资者。未来，谁将与HNA携手，可能很快就会有最终结果。

回归主业才是关键。

对于企业来说，多元化是风险最大的选择，但也是潜在收益最大的选择。任何企业在其发展过程中都有一种内在的多元化趋势。因此，大多数专家认为，企业应围绕核心竞争力实施有限的相关多元化战略，尽量避免相关多元化。换句话说，对于企业来说，核心竞争力是企业多元化成功的关键。企业要适度多元化，而不是业务越多越好。正因为如此，联合工作组在进驻海航集团后不久就明确提出“强化HNA主业核心地位[/k0/]，全面评估多品牌战略和扩张战略”。联合工作组明确指出，海南航空空重组后总部的注册地和经营地应设在海南海口，以确保海南航空空的主营业务不可分割，HNA控股和各地方航空事业部能以一个网管控制运营。但事实上，做到这一点并不容易。

首先，如何理顺集团旗下的16家航空空公司，其中很多还涉及到与地方政府的合作。以海航集团旗下的首都航空空为例。现有机队规模为85架，包括11架A330和74架A320系列飞机，这是海航集团与北京市政府战略合作的结果。由于其前身是金路航空，首都航空空的业务不仅涉及客运和货运业务，还包括公务机和直升机。同样，天津航空空于2009年由海航集团、天津自贸区和海南航空空共同创立，前身为大新华快运。此外，海航集团还与天津成立了天津航空空货运公司，开展海运空业务。此外，祥鹏行空率先宣布进入破产重整程序。祥鹏行空虽然知名度不高，但在西南地区有着重要的地位。目前，向鹏航空空拥有53架飞机，包括5架A330、14架A320和34架737。此前有媒体报道称，云南省政府有意参与祥鹏航空空的重组。未来，HNA旗下的这些航空公司空的资产将如何重组，非常值得关注。

其次，在过去，HNA与许多子公司的协调不够，导致它们之间存在一定的竞争。重组调整后，如果HNA能进一步收缩品牌和代表，梳理航线网络布局和航班时刻，将有利于HNA的长远发展。这就产生了一个新的课题，就是海航未来是否会保持廉价航空空品牌，实现差异化经营。以前HNA旗下的很多航空公司空有很多品牌，同时涉足廉价航空空。大而全的经营容易导致集团内产品标准不统一、飞机布局多样化的特点。另一方面，国外大型航空公司空公司以双品牌经营为主，主要由一个全服务航空公司空公司和一个低成本航空公司空公司品牌组成。

第三，看似参与HNA重组的两家公司——复星集团和吉祥航空空是竞争还是合作，也值得关注。从目前各方信息来看，HNA未来主营业务的战略投资者应该是产业投资者，而不是财务投资者，债务人后期的经营和战略调整也需要高度依赖重组投资者。因此，对于HNA来说，下一步选择战略合作伙伴，无论选择哪一方或哪几方，主要在于哪种方案能够为HNA空主营业务注入足够的营运资金，使其尽快恢复正常经营和正常现金流，在后续的产业配套中能够更大程度地帮助HNA空主营业务的发展。

第四，对于HNA来说，在这次“灾难”之后，从某种意义上来说，它需要未来的管理重建。其中，不仅涉及组织结构重组、管理职能重组，还涉及人才管理规划重组。在重建过程中，如何继续巩固和发扬HNA“高执行力”和“积极向上”的企业文化，可能比招募战略合作伙伴更难。毕竟，对于HNA数十万员工来说，重建对企业发展的信心可能是最重要的事情。