美联储最关心的问题，美联储最关心的问题,美联储又放水

彼得鲁

8月底，Jackson Hole全球央行年会通过视频会议召开，美联储董事长Powell通过虚拟会议在怀俄明州山顶发表了重要演讲。然而实际上，美联储目前并不是“站在一座高山上”，而是“陷在一个大泥潭里”。

美国民谣歌手皮特·西格曾在一首反越战歌曲中称密西西比河为大浑浊带。这首歌描述的是政治家带领士兵从密西西比河的一条清澈的小溪中涉水前进。随着水位的上升，淤泥越来越深，但他们必须继续前进，因为没有回头路。后来，大浑成了越战期间美军士兵对越南的别称。

现在，美国的货币政策也处于同样的情况:改变政策方向为时已晚，但美联储迅速采取行动仍然非常重要。

美联储的政策有三个关键部分，但都没有达到预期效果。2010年后，美国经济复苏是二战以来最弱的，通胀的走势总是让美联储措手不及。此外，尽管美国的经济不平等越来越严重，但市场仍在向令人不安、有时甚至是灾难性的高度攀升。

首先，美联储依靠的是通过公开市场操作实现的超低利率。超低利率让中产阶级更难储蓄，却让超级富豪的财富越来越多。美联储不会承认它对不平等的加剧负有部分责任，但超低利率意味着考虑到通胀的名义利率已经很低，实际利率有跌至负值的危险。因此，美联储将量化宽松纳入其政策工具，并在未知和危险的道路上越走越远。

在实施量化宽松时，美联储购买了数万亿美元的国债和机构资产。目前购买规模已达8.3万亿美元，约占美国GDP的三分之一。美联储认为，提供给银行的现金可以用于银行贷款，从而提振经济。然而，尽管市场持续上涨，但银行贷款占GDP的比重一直在下降。一项重要研究显示，美联储量化宽松政策对股票价格的影响是经济产出的十倍。

美联储不知道的是，如何撤退，如何掉头，如何回到“浅水区”，它的存在曾经在分享经济繁荣和金融稳定方面发挥了非常重要的作用。

为什么会这样？因为美联储从金融市场上拿走的安全资产越多，市场对它们的需求就越大，国债等安全资产的收益率就越低，渴望转向实际收益高于零的高风险资产(股票和债券市场风险较高的部分)的投资者就越多。

美联储认为，在量化宽松的过程中，商业银行存放在美联储的准备金利率将为短期利率设定下限，从而支持传统的利率设定操作。然而，尽管美联储继续调整准备金利率，但这一下限仍在下降。

后来，美联储的政策调整效果不如预期。2013年，市场波动，美联储采取了更多非常规货币政策。美联储(federal reserve)推出了隔夜逆回购(ONRRP)，以从商业银行和货币市场基金中回收现金。这个操作非常大。商业银行现在在美联储存放3.9万亿美元现金，通过ONRRP回收的现金达到1.08万亿美元。然而，由于有效性没有达到预期，美联储提供了另一个窗口，即常备回购工具(SRF)。

自2008年以来，美联储设定了利率，自2020年以来，它加大了量化宽松力度。市场干预措施一直在持续，但仍未实现稳定、持续和共享的经济繁荣。然而，美联储有效地利用格林斯潘对策为金融市场设定了一个底线，希望“财富效应”将逐渐渗透到经济中。

在等待政策工具奏效的同时，美联储进一步深入未知领域。现在，美联储不仅是最终贷款人（曾被认为是央行在市场中的唯一职权），还成了做市商，甚至是最终经纪商。

绘图/《巴伦周刊》在等待政策工具发挥作用的同时，美联储进一步走向未知。现在，美联储不仅是最后贷款人(一度被认为是市场上央行的唯一权威)，也是做市商，甚至是最后经纪人。制图/巴伦周刊

美联储愿意让自己陷入泥潭吗？当然不是。我希望美联储增加贷款，我知道能够确保金融稳定的是储蓄而不是投机。美联储也知道其大规模量化宽松措施将扭曲市场，使其更加依赖央行的言论而非基本面。此外，美联储也知道，用数万亿美元支撑市场会鼓励追逐利润的投资者做出不明智的行为。

美联储不知道的是，如何撤退，如何掉头，如何回到“浅水区”，它的存在曾经在分享经济繁荣和金融稳定方面发挥了非常重要的作用。

但是，回到“浅水区”还是有办法的。首先，美联储应该认识到美国收入和财富不平等的严重性，应该在国家层面制定就业和价格稳定目标，而不仅仅是反映在金融市场上的目标。

其次，美联储应尽快兑现鲍威尔8月份的承诺，即在近期以某种方式减少资产购买。购买资产导致的市场扭曲在很大程度上正在把市场推向危险的高度。比如美国房价同比暴涨17.4%，仅第二季度环比涨幅就达到4.9%。资产购买减少后，通过数万亿债券购买人为创造的需求将得到缓解，这将有助于利率小幅上升。利率越正常，市场就越正常，离那条危险的分界线就越远——也就是说，实际利率会降到负值，以防止大量投资者和其他还想着为未来储蓄的人受到伤害。

最后，美联储应该放弃格林斯潘看跌期权。只有当金融市场的不稳定构成更广泛的威胁时，央行才应该干预，而当宏观经济危机结束时，央行必须退出。美联储为稳定金融市场越来越多的角落而创造的窗口和工具越多，市场自律的可能性就越小。

美联储陷入“政策泥潭”不是因为不知道应该退出，而是因为不知道如何退出。就像前几任美国总统面对越战、伊战和阿富汗的局势一样，美联储知道必须走出这个泥潭，但每个出口似乎都被堵住了，所以越陷越深，越陷越危险。现在，市场更加依赖美联储的慷慨，它最终退出这些宽松政策是不可避免的。如果美联储让市场依赖于此，将会造成更严重的损失。

(作者是联邦金融分析公司(Federal Financial Analytics)管理合伙人，著有《不平等的引擎:美联储和美国财富的未来》一书)

(翻译:罗四维；2021年9月9日《巴伦周刊》英文版)