从一季报中找投资机会

张雪晴

摘要:部分周期性属性强、产业景气度高的行业在疫情前后保持较高增速。

上市公司的基本面正在改善。

从去年年报和今年一季报数据来看，整个a股市场公司利润同比继续改善，但一季度改善速度有所放缓。

副标题:接近疫情前水平

据银河证券统计，2020年全A(非金融)净利润增速为10.96%，超过2019年同期水平。单季度来看，四季度净利润同比增速实现快速增长，较2019年四季度同比增速上涨84.8%，较2020年三季度同比增速上涨40.2%。单季增速达到近年高点。

今年一季度全A(非金融)净利润增速为23.54%，略低于2020年四季度同比增速，但仍高于2019年一季度，表明在疫情防控有效、经济复苏的大环境下，上市公司盈利能力逐步提升。

环比来看，2021年一季度净利润增速大幅提升，由负转正。从板块来看，创业板延续高增长态势，主板和中小板涨幅有所放缓。

从市值来看，CUHK市值公司业绩稳步修复，而小盘股公司利润改善乏力。分析人士认为，一季度销售净利润率的提高是ROE改善的主要动力，资产质量的改善是一季度利润增长的重要原因。

2021年一季报显示，农林牧渔、轻工制造、电子、机械设备、有色金属、电气设备利润大幅提升。

疫情好转、海外经济复苏时，航运子行业ROE一度超过10%，倒数第二行业第一；医疗器械、玻璃制造、化纤、化工原料盈利能力显著提升，净资产收益率排名靠前；饮料、食品加工、保险、白色家电的净资产收益率较2020年一季度略有上升。

从一季报整体数据来看，a股近两年整体营收和利润增速的复合增速已接近疫情前水平，部分周期性属性强、行业景气度高的行业在疫情前后仍保持较高增速。

标题:投资线索

中泰首席战略官陈龙根据一季报数据表示，可以从两个角度选择投资机会。从扣非利润增速连续三个季度持续回升来看，我们主要关注军工、新能源、工程机械、电子(半导体、消费电子)、互联网、公用事业、材料(塑料、橡胶、装饰等。)和生物医学。从竞争格局日益加剧的行业来看，行业格局的变化可以用行业前30%和后30%的ROE(TTM)中位数之差来衡量。近年来，龙头与底层利润差距持续扩大的行业主要集中在食品饮料、医药、电子、轻工等行业。

中泰策略分析师魏鑫认为，上市公司年报和一季报利润回升呈现出各种特征。

从利润恢复的结构来看，国内外龙头公司加速改善。无论是国内还是国外，无论是科技、消费还是中游制造，龙头公司的修复程度都明显好于行业平均水平，这也意味着这次疫情在加速行业分化的同时，为龙头公司的快速成长和整合提供了一个意想不到的天然实验。

从利润回升的可持续性来看，与“出口链”密切相关的优势制造业和受益于涨价周期的资源性产品加速回升。

数据显示，与出口密切相关的工程机械、电气设备、通用设备、光学、光电、橡胶、塑料等行业盈利状况持续改善。

此外，全球经济复苏下的大宗商品价格上涨，也推动了煤化工、农业化工、工业金属等资源类产品的表现。

展望未来，下半年随着“价格因素”的减弱和补库存逐步进入中后期，上半年支撑企业的利润因素面临下行压力。同时，随着国内财政货币政策的正常化，在信贷收缩的背景下，未来企业利润、产能扩张和现金流质量可能面临边际弱化的风险。

因此，综合考虑以上因素，建议以下四条线索用于下半年盈利能力的筛选。

线索1:竞争格局持续改善的行业。用行业前30%和后30%的净资产收益率(TTM)的中位数之差来衡量行业格局的变化。资料显示，近年来领先与垫底利润差距持续扩大的行业主要集中在食品饮料、医药(生物医药)、电子(消费电子、元器件、光学和光电)、轻工制造(造纸、家居)等行业。

线索二:资产负债表修复突出的行业。行业的资产负债表修复是用行业的有息负债率上升5%减去行业的有息负债率下降5%以上的差额来衡量的。数据显示，资产负债表修复明显的行业主要集中在中游制造领域，包括造纸、包装印刷、供电设备、通用设备、航空空航空航天等。

线索三:现金流质量持续改善的行业。现金流量质量的变化由经营活动产生的现金流量净额与收入的比率和现金流量净额与收入的比率来估计。数据显示，改善主要集中在以下行业:食品饮料酒、高端制造业中的工程机械、消费电子、武器装备、资源类贵金属、石化行业等。

线索四:历史上不同货币周期和信贷紧缩周期叠加下盈利表现稳定的行业。根据测算，即使下半年出现悲观的“紧货币+紧信贷”环境，电力和公用事业、石油石化行业、国防军工等行业的ROE(TTM)相比货币宽松周期也没有明显下降，表现出良好的业绩韧性。

标题:估值压力

中泰金融工程分析师张寒认为，从市场资金面来看，5月份产业资本减持将产生明显的抽血效应。据统计，在财务报告期结束后，减持股份开始活跃，周度股份的净减持在今年2月达到高位。在这种市场环境下，应该做防御性配置，建议超配以分红指数为代表的低估值资产。

此外，中泰金融工程部统计了一季报的股东股权结构，显示股票型基金群体仍处于高位。

一季度基金同期核心持有池市值仓位占比约为53.4%，环比下降4.17%。一季度核心抱团池指数回报为-5.7%。剔除市场，股票型基金一季度主动加仓约1.6%。

从个股来看，海康威视、迈瑞医疗、无锡康得新一季度进入十大核心池，海康威视机构净持有量最大。最新一期，213只主动股票型基金重仓，一季度涨幅15.23%。在最新的核心池中，连锁重复率高达83%，7只新股进入核心池，分别是东方雨虹、美年健康、兴业银行、平安银行、志飞生物、威尔、百润股份，均在一季度取得正收益。

从风格来看，一季度基金中上游、消费、成长板块的重仓股逆市上涨2.01%、1.49%、0.5%。

从行业配置来看，Wind一级行业分类中的医疗、金融、日用消费、房地产一季度逆市上涨3.62%、1.29%、1.24%、0.25%。

4月份，核心集团持仓中心净减持16.13%，集团持股度已呈明显下降趋势。

交银国际首席策略分析师洪灏通过研究发现，在日常消费、科技和医疗这三个最热门的领域，机构持有的头寸比例仍然很高。从这个角度来说，不存在所谓的群体“解体”。

洪灏指出，当一个板块的价格、估值、波动和贝塔的相对强弱达到极端时，可以认为是一个“拥挤”的板块。边际资金的流入流出决定了这些板块价格的边际变化。简单来说，板块的拥挤程度衡量的是板块价格的短期变化，而“抱团”持仓比例反映的是长期的基本面变化。

目前量化分析显示，医疗、日用消费、材料板块仍然非常拥挤，但材料板块的机构持仓比例在过去几年一直在下降，最近半年才略有上升。虽然材料板块目前比较拥挤，回报也很极端，但在机构的加持下，其强势很可能会持续一段时间，未来几个月很多大宗商品的价格很可能会创新高。

与此同时，运输、商业服务和资本货物的价格优势可能会进一步发展。科技板块的拥堵有所消退，但仍在等待抄底的机会。

“需要强调的是，虽然拥堵往往会导致短期价格上涨乏力甚至短期回落，但一个板块的极度拥堵也可能意味着该板块正在改变模式，比如目前材料板块的强势。这个时刻需要投资人有勇气在最拥挤的地方抱团。”洪灏说。