天翔环境、贵人鸟、天夏智慧尝苦果盲目扩展转型致企业“盛”转“衰”

王宗尧

梳理高负债、货币资金少的a股上市公司，《红周刊》记者发现，不少公司处于资金链断裂的边缘。比如*ST嘉里和*ST新亿账户上的货币资金只有几十万元，还不够一些企业高管一个月的工资；比如贵人鸟、科迪乳业、*ST飞马等公司，账户上还有几千万甚至上亿元的资金，但相对于自己几亿甚至几十亿元的短期借款和即将到期的非流动负债，这些现金只是杯水车薪。

仔细分析这些“现金紧张”的公司(见附表)可以发现，其中一些公司在过去一年中拥有巨额账户存款，在资本市场上发挥了主导作用。但由于各种原因交织，他们不仅在几年内挥霍了巨额资金[/k0/]，甚至负债累累，还背负着各种官司。附表部分货币资本低、短期负债高的公司(单位:万元)

就a股市场“现金紧张”公司的下跌而言，部分资金被大股东非法占用，无法偿还；有的是为了快速扩大企业规模，疯狂扩张，最后在项目盈利能力不及预期的情况下资金链断裂；还有的是经营决策失误，缺乏全面系统的论证，盲目转型，导致企业实力现状与行业需求失衡...在这些没落的公司中，天翔环境、贵人鸟、天下智汇是最典型的代表。分析他们受挫的过程可能对后来者起到警示作用。天相环境:大股东违规占用资金，资产面临拍卖。

最近天翔环境麻烦不断。不仅在3月23日公布了资产司法拍卖的进展，也就是因为无力支付租金、留置和购买费用等。，中新国际对该公司提起诉讼，导致该公司设备被公开拍卖。在此之前，3月19日，天翔环境也获得了一个奖项。经厦门国际信托有限公司申请，厦门仲裁委仲裁庭裁定，天翔环境需向申请人偿还未偿还本金4400万元，截至2019年9月30日的利息、罚息、复利合计542.58万元，违约金220万元，以及律师费、仲裁费。

其实，上述问题只是天翔环境诸多“麻烦”中的冰山一角。如果从财务状况来看，公司已经陷入了更大的危机。根据公司今年2月发布的2019年度业绩报告，预计2019年营业收入为2.93亿元，同比下滑16.60%。预计归属于上市公司股东的净利润为17.01亿元，这是继2018年巨亏17.4亿元之后的又一次巨亏。

天翔环境的财务状况相当糟糕。2019年三季报数据显示，三季度末账户中的货币资金只有4370多万元，而与此同时，公司还有18.63亿元的短期借款需要偿还，而一年内到期的非流动负债也有12.28亿元，合计超过30亿元。此外，公司巨额债务逾期，银行账户因诉讼原因被大量冻结。在诸多不利因素下，天翔环境岌岌可危。背后的深层次原因可能与大股东非法占用上市公司巨额资金有很大关系。

天翔环境于2014年1月成功上市。上市头几年，营收和净利润都增长不错。还是发展过于顺利，大大增加了天翔环境的胃口，他也想通过并购实现企业的跨越式发展。

2015年12月，天翔环境决定参与竞购美国Bilfinger SE公司旗下水业务处理公司Aqseptence Group GmbH(以下简称“AS公司”)100%股权。

根据天相环境当时披露的MA报告，公司分三步完成了对AS公司的收购:第一阶段，与郑东天盛联手融资，参与对AS公司的竞购，最终Mertus 243。GmbH完成收购AS公司100%股权；第二阶段，中德天翔成立，Mertus244。GmbH和Mertus243。GmbH被中德天翔收购，这样中德天翔可以间接持有AS公司100%的股权。第三阶段，天翔环境拟通过发行股份购买资产的方式收购中德天翔100%股权，以达到收购as公司100%股权的最终目的。

然而，在完成MA的前两步后，中德天翔的收购出现了问题。在证监会核准其交易后不久，因天翔环境实际控制人邓与一致行动人邓翔发生债务纠纷，实际控制人成都华勤科技持有的中德天翔20.59%股份被冻结，导致AS公司股权无法转让给上市公司。

之后，在深交所的问询下，上市公司承认控股股东及相关人员未严格按照内控制度的相关规定履行审批程序，占用了大量上市公司资金，导致货币资金管理会计制度控制和内部监督失效，非经营性资金占用及相关内控失效。截至2018年中报，根据上市公司会同专业机构对占用资金进行专项清理，初步查明占用金额约23.55亿元，最高日占用金额约23.55亿元，其中经营性占用金额0.71亿元(主要由于终止购买大股东土地、写字楼及剥离节能业务)，非经营性占用金额达22.84亿元。

有意思的是，即使在大股东大肆占用上市公司资金，无法清偿债务的情况下，天相环境也不甘寂寞，继续进行并购。2018年6月8日，公司停牌筹划重大资产重组，拟以人民币3亿元至4亿元的对价收购ABG控股股份有限公司持有的目标公司Viscotherm AG held的股权和目标公司Gat-Gesellschaft für Antriebstechnik GmbH 75%的股权。

同年7月6日，公司公告拟新收购成都中德喜拉子环保科技有限公司100%股权和德阳中德安飞士环保科技有限公司100%股权，交易对方之一的亲华环境为上市公司实际控制人邓控制的亲华科技持股30%并作为普通合伙人的企业。

然而理想很丰满，现实却很骨感。根据《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》第九条的规定，上市公司发行证券应当符合“上市公司与控股股东或者实际控制人的人员、资产、财务分离，机构和业务独立，能够自主经营管理。最近十二个月内，上市公司没有违规对外提供担保，或者资金被控股股东、实际控制人及其控制的其他企业以借款、抵债、预付款项或者其他方式占用。”由于天相环境实际控制人占用上市公司资金，不仅之前收购的AS公司股权无法转让给上市公司，2018年的上述两笔MA交易也无法继续进行。

作为一家环保服务公司，天翔环境市政供水公司的主要业务模式有EPC、BOT、PPP和设备总承包。这种商业模式下，项目周期相当长，项目完成前需要沉淀大量资金。因此，上市公司对资金有相当大的需求。但从天相环境以往的交易情况来看，其资本创造能力并不强。例如，自2014年上市以来，其2014年和2015年经营活动产生的现金流量净额均为净流出。2016年至2018年虽然是净流入，但流入金额相当有限，三年合计只有8000多万元。2019年前三季度再次出现净流出。

另一方面，它仍然需要持续的投资来维持经营，但它的投资活动并没有给它带来现金流。自上市以来，每年投资活动产生的现金流量净额都是净流出。据《红周刊》记者统计，2014年至2019年第三季度，其投资活动产生的现金流量净额共计12.48亿元。经营活动中“造血”能力不足，投资不断“失血”，于是筹资成为最主要的“补血”手段。自2014年上市以来，公司每年都募集大量资金，尤其是2015年，即准备收购as公司的那一年，募集净额高达11.81亿元。2014年至2017年四年间，公司共融资21.45亿元。

近年来，随着国内金融环境的巨大变化，融资渠道的明显收紧和融资成本的不断上升，使得天相环境大股东的资金出现问题，开始大量占用上市公司的资金。到2018年下半年，上市公司资金链断裂，债务大幅逾期，官司接踵而至。他们建设的很多环保项目都停工停滞，公司经营陷入危机。恶性循环之下，天相环境从一家业绩高速增长、资金充裕的公司，走到了“现金紧张”的境地，总市值也下降到只有8亿元左右。如此惨烈的现实让人担心公司是否存在退市风险。贵人鸟:无节制购买！买！买！“盲目自信最终会尝到苦果。

“贵人鸟”于2014年在上交所上市。曾经是著名的运动品牌，早期主要从事运动鞋服的研发、生产和销售。上市之初，借助品牌的影响力，收入和业绩都还不错。但最近两年，由于种种原因，陷入了资金紧张的窘境。

2019年三季报披露的数据显示，截至2019年三季度末，公司账户短期借款金额高达11.77亿元，而一年内到期的非流动负债为13.02亿元，两项负债合计金额高达24.79亿元。相比之下，账上的货币资金只有1529万元。在这种情况下，公司应该如何偿还即将到期的债务是令人担忧的。

更令人担忧的是，贵人鸟目前的经营状况还在恶化。根据1月22日披露的2019年业绩预亏最新公告，2019年归属于上市公司股东的净利润将亏损7.65亿元至9.15亿元。这意味着希望可持续经营来解决当前的金融危机似乎是不现实的。

贵人鸟作为著名的运动品牌，曾经在资本市场上自由驰骋。财报显示，虽然贵人鸟2015年短期负债不低，但品牌影响力良好，经营状况良好。再加上刚刚成功上市，拿到了不少资金，让当时的贵人鸟钱包鼓了起来。当年年末，该账户货币资金余额高达16.78亿元。还是因为手里有钱，贵人鸟开始积极扩张，发起了“买！买！买！”投资策略。而这种策略也让贵鸟在几年后尝到了冲动的苦果。

2015年底，贵人鸟与主营足球经纪业务的BOY公司签订投资协议，BOY原股东。其子公司贵人鸟香港向BOY投资共计2000万欧元，包括增资1500万欧元和500万欧元的利润分享资本化贷款(附一定条件的债转股，简称“债转股”)，获得BOY 30.77%的股权。2016年，它任命了四个人为男孩。

到了2016年，先是在2016年6月出资3.83亿元拿下体育用品专业零售商捷行50.01%的股权，成为其控股股东。然后得到了耐克、阿迪、UA、匡威、新百伦、李宁等品牌的授权，产品也延伸到了各类运动服饰、鞋帽、配饰、运动器材等。同期还出资3.83亿元完成了对电商平台名鞋银行51%的股权收购，拓展了电商渠道。

也是在那一年，贵人鸟与虎扑共同成立了体育产业基金，围绕O2O体育运营、体育培训及个人健身服务、智能装备、体育网络媒体、社区平台等领域，投资中国体育产业新兴的、成长中的公司。当年共投入该基金6.3亿元。

2016年10月，厦门网络科技有限公司、广州粤跑信息科技有限公司、泉州齐五金制品有限公司共同出资6，066.28万元收购北京邦恒保险经纪有限公司100%股权，北京邦恒保险经纪有限公司持有公司24.90%的股权。

同时，贵人鸟及其全资子公司厦门恩万体育产业有限公司与AND1公司签订协议，支付最低保证授权2603.72万美元，取得AND1公司商标、标志独家授权，授权该公司在中国大陆、台湾省、香港、澳门地区制作、发行、推广商标授权产品。公司根据净销售额向被授权方支付授权费。

此外，2016年12月，贵人鸟发布并购预案，拟以发行股份及支付现金的方式，以27亿元的对价收购康威健身100%股权，但交易最终于2017年终止。

同年12月20日，贵人鸟发布公告称，拟与新疆广汇实业投资集团、红豆集团有限公司等7家公司共同发起设立安康人寿保险股份有限公司，但该消息最终不了了之。

同样在2016年，公司拟出资1亿元认购星游科技45%的股权，但仅在当年完成工商变更登记手续一个月后，就以同样的价格转让公司股权。

正是在2016年，大量资金投入收购，导致贵人鸟资金疯狂流出。仅当年投资活动产生的现金流量净额为净流出13.17亿元，而当年筹资活动产生的现金流量净额为净流入12.38亿元。根据公司年报披露，为解决疯狂投资资金不足的问题，2016年，贵人鸟定向增发1460万股a股，募集资金净额3.82亿元。此外，公司还发行了6亿元超短期融资券和5亿元非公开定向债务融资工具。

也就是说，公司投入的资金大部分来自于融资，也就是说公司的财务成本有了很大的提高。同时，由于大量的并购，上市公司不得不投入更多的资金来维持运营，这也大大增加了运营成本。

从结果来看，2016年疯狂的MA确实营收同比增长了15.74%，但营业成本也同比增长了25.50%，且成本的增幅远远超过了营收的增幅，以至于当年的MA不仅没有为业绩增色，反而导致归属于上市公司股东的净利润同比下降了11.81%。

现金流方面，2016年由于子公司杰之星与名鞋行报表合并，实体终端门店运营产生的人力成本和门店租赁成本大幅增加。而且由于新增的阿迪达斯、耐克等国际知名运动品牌采购价格较高，“购买商品和接受劳务的现金”同比增长34.68%，随后经营活动产生的现金流量净额同比下降60.62%。

2017年末，贵人鸟账面上的货币资金大幅下降至7.47亿元，降幅达46.35%。除了成本增加、采购需求等因素造成的。，这与其同年持续并购有关:2017年，贵人鸟出资3.68亿元收购控股子公司名鞋库少数股东托马斯、黄锦斌、唐新业、韩步勇、林剩余49%股权，完成对名鞋库100%持股；此外，同年12月，贵人鸟控股公司子公司捷之星又出资1.5亿元购买圣岛体育45.45%的股权。

一连串的“买！买！买！”过去几年，贵人鸟在二级市场的股价也是突飞猛进，但问题是潜在的危机正在逼近。2018年，随着国家金融政策的收紧和社会融资成本的明显增加，入不敷出的贵人鸟风险提前爆发:自2018年6月14日起，贵人鸟股价连续八次突然下跌，造成此前质押的贵人鸟集团股份面临平仓风险。虽然大股东通过补充质押解决了平仓危机，但股价未能好转，继续下跌，截至当年10月12日达到5.26元。

贵人鸟在当年的年报中称，上市公司无法在资本市场获得新的融资，原定的中票、短期融资、境外债务等融资计划无法实施。同时，作为中小型民营企业，贵人鸟品牌下游经销商客户近年来遭遇融资难、融资贵问题，部分经销商自有资金利用率降低，导致贵人鸟终端门店升级速度放缓，货物周转率下降，影响了贵人鸟品牌经营政策的实施。一些经销商也主动提出了转移渠道或加盟其他品牌经营的决策，使得公司对经销商批发销售模式的依赖逐渐显现。从这句话中不难看出，此时的贵人鸟也有出售资产解决危机的意图。

2018年7月，贵人鸟与九牧王签订协议，贵人鸟将其全资子公司贵人鸟(上海)体育用品有限公司100%股权以6008.09万元的价格转让给九牧王。

同年8月2日，贵人鸟发布公告称，为优化公司资产结构，盘活现有资产，提高公司整体运营效率，确保公司核心品牌体育器材业务的良性运行，公司将向晋江国家体育城有限公司转让康派斯(北京)体育管理有限公司37%股权、康派斯(北京)体育咨询有限公司37%股权，转让金额分别为13。转让后，公司不再持有康派斯体育和康派斯咨询的股权。

12月，贵人鸟与陈签订协议，将捷之星50.01%的股权转让给陈，转让总价为人民币3亿元。但是，陈在支付了一部分货款后，并没有将剩余的货款支付给贵人鸟，以至于交易至今仍未完成。

根据公司年报披露，2018年，贵人鸟通过自有资金及资产处置募集资金清偿了近18亿元债务。但其前期花巨资收购的资产要么亏损，要么未达预期，最终导致贵人鸟2018年营业收入下滑13.52%，合并报表净利润亏损6.94亿元，同比下降469.40%；而同期账户里只剩下1.78亿元。

2019年，因“14贵人鸟”债券违约，公司多个银行账户被冻结，官司接踵而至。商业危机再次笼罩了贵人鸟。

回顾贵人鸟过去的MA经历，我们可以发现，它今天面临的困境并不是它过度自信和盲目扩张的结果！天下智汇:抓观念转型烧钱行业，过度投资导致资金枯竭。

2017年，天下智汇还是一家拥有16.45亿元货币资金的公司。然而，2018年以来，公司资金大量流失。到2019年三季度末，账户上只剩下247万元的货币资金。随着现金的不断流失，公司的业绩没有好转的迹象。根据其今年1月披露的2019年业绩预告，预计2019年亏损约27.5亿元至34.5亿元。

夏之辉之所以在2019年巨亏，与其之前的转型有很大关系。夏志辉的前身是知名化妆品品牌“索菲特”，斥巨资邀请林心如、李连杰、古天乐、黄圣依等著名影星为其品牌代言。当时虽然上市公司经营状况不佳，业绩不太好，时有亏损，但由于化妆品属于快速消费品行业，资金流动快，企业发展对资金量的依赖程度较轻，公司在资金方面并没有太大压力。

随着时间推移到2016年，索菲特开始剥离原有的化妆品和医药流通业务，以非公开发行新股的方式收购主营业务为智慧城市的天下科技。公司股票简称由“索菲特”变更为“夏添智汇”。根据当时发布的收购方案，天下科技采取的是全国范围的系统集成和总承包的业务模式。单个智慧城市的顶层设计和总承包投资在1亿-500亿元之间。这意味着，虽然天下智汇的转型可以大幅提升其销售规模，但对资金的需求也在呈几何级增长。

再看转型前后的经营现金流，合并现金流量表中经营活动现金流出小计在转型前三年仅为23.63亿元，而转型后2016年至2018年三年经营活动现金流出小计已经达到60.98亿元，这意味着公司需要更多的营运资金来维持转型后企业的运营。

同时，由于智慧城市顶层设计和总承包业务的资金需求大幅增加，其需要投入的资金量也在增加。就2016年而言，其筹资活动产生的现金流量净额为41.56亿元，而投资活动产生的现金流量净额为43.69亿元。这种情况意味着其当年的巨额投资大部分是通过集资实现的。